菲林格爾（603226.SH）近日公布的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓方案，因涉及多家受讓主體和差異化的交易安排引發(fā)市場關(guān)注。細(xì)讀公告文本并結(jié)合資本運(yùn)作慣例，這場看似復(fù)雜的股權(quán)交易實(shí)則透露出清晰邏輯——其核心目標(biāo)直指解決長期制約公司發(fā)展的治理痼疾。

獨(dú)立定位劃定權(quán)力邊界，財務(wù)投資者角色明確

公告顯示，四家受讓主體在交易設(shè)計(jì)中呈現(xiàn)出涇渭分明的功能分隔。安吉以清以25%持股比例入主，其實(shí)際控制人金亞偉將主導(dǎo)公司運(yùn)營。另外三家金融機(jī)構(gòu)受讓27.22%股權(quán)的同時，均在公告中作出具有法律效力的特殊承諾：不以謀求控制權(quán)為目的。更具說服力的是董事會改組方案——新設(shè)的7個董事席位中，安吉以清掌控6席，原實(shí)控人丁福如方面僅保留1席，三家金融機(jī)構(gòu)未獲任何提名。

在專業(yè)投資領(lǐng)域，此類權(quán)責(zé)分配并非孤例。一方面，私募證券投資基金通常以財務(wù)回報為核心目標(biāo)，其產(chǎn)品條款往往限制參與被投公司治理。另一方面，觀察近年A股市場，中核鈦白、慈文傳媒控制權(quán)轉(zhuǎn)讓中，財務(wù)投資者持股比例顯著但未獲董事會席位等案例，均印證了“大持股比例≠董事會席位”的商業(yè)邏輯。

值得關(guān)注的是原實(shí)控人丁福如的承諾細(xì)節(jié)。其書面確認(rèn)“不協(xié)助任何第三方爭奪控制權(quán)”，這在控制權(quán)讓渡案例中屬于強(qiáng)化型條款。配合其持股比例降至19.56%的客觀事實(shí)，菲林格爾兩大股東持續(xù)數(shù)年的控制權(quán)拉鋸戰(zhàn)有望徹底終結(jié)。

鎖倉機(jī)制構(gòu)筑信心壁壘，治理重構(gòu)優(yōu)先于資本套現(xiàn)

針對市場疑慮，交易內(nèi)置的鎖倉機(jī)制提供了實(shí)質(zhì)性保障。安吉以清自愿鎖定36個月，大幅超出法定限售要求；尤為關(guān)鍵的是，作為清倉退出方的菲林格爾控股，其股權(quán)承接方三家金融機(jī)構(gòu)均被附加了18個月的鎖定期限制，符合現(xiàn)行法規(guī)要求。

交易定價結(jié)構(gòu)同樣值得關(guān)注。據(jù)公告，三家機(jī)構(gòu)作為財務(wù)投資者受讓均價6.73元/股，較協(xié)議定價基準(zhǔn)5月29日收盤價折價10%，而戰(zhàn)略投資者安吉以清的收購價7.88元/股則形成溢價。這種價格分層恰恰對應(yīng)著權(quán)利分配——支付控制權(quán)溢價的安吉以清獲得治理主導(dǎo)權(quán)，享受流動性折價的財務(wù)投資者自然讓渡決策權(quán)限。這種差異化定價印證了各方的戰(zhàn)略定位分野，同時也符合國際并購市場慣例。

治理痼疾催生創(chuàng)新方案，結(jié)構(gòu)化交易破局股東內(nèi)耗

透視交易本質(zhì)，其復(fù)雜結(jié)構(gòu)或?yàn)槠平夤局卫硭澜Y(jié)的不得已選擇。菲林格爾近年深陷治理危機(jī)：2024年年報遭董事長質(zhì)疑真實(shí)性，關(guān)聯(lián)交易違規(guī)引發(fā)監(jiān)管處罰，業(yè)績連續(xù)兩年虧損。當(dāng)股東矛盾已實(shí)質(zhì)性阻礙企業(yè)經(jīng)營時，常規(guī)資本手段恐難以破局。

新實(shí)控人通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)控制權(quán)一步到位，原股東菲林格爾控股的徹底退出切斷歷史糾葛，三家財務(wù)投資者則以"沉默資本"角色提供流動性支持。這種精密設(shè)計(jì)在確?？刂茩?quán)明晰的前提下，最大限度減少了交易摩擦成本，為董事會改組和業(yè)務(wù)重整預(yù)留操作空間。

本次交易中，安吉以清承諾“保持上市公司獨(dú)立性”“一年內(nèi)暫不調(diào)整主營業(yè)務(wù)”等條款，或意味著其首要目標(biāo)是治理修復(fù)而非業(yè)務(wù)顛覆。隨著交易所合規(guī)性審核程序啟動，這場針對股東僵局展開的資本手術(shù)能否達(dá)成預(yù)期效果，尚需時間驗(yàn)證。但必須承認(rèn)的是，當(dāng)股東內(nèi)耗已危及企業(yè)生存時，結(jié)構(gòu)化的控制權(quán)重置或許是最具操作性的破局之策。

監(jiān)管政策賦能重組創(chuàng)新，資本市場服務(wù)實(shí)體提質(zhì)

當(dāng)前資本市場改革正以“并購重組+積極股東”雙輪驅(qū)動實(shí)體經(jīng)濟(jì)的存量優(yōu)化與增量提質(zhì)。證監(jiān)會2024年發(fā)布的《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（“并購六條”）明確提出“支持傳統(tǒng)行業(yè)通過重組提升產(chǎn)業(yè)集中度”，在尊重規(guī)則的同時“提升監(jiān)管包容度”。菲林格爾交易中“戰(zhàn)略投資者鎖定36個月+財務(wù)投資者鎖定18個月”的分層設(shè)計(jì)，通過長期限售綁定產(chǎn)業(yè)資本，以流動性折價吸引財務(wù)資本注入，既化解歷史股東矛盾，又為治理重構(gòu)贏得時間窗口。

此次交易更深度呼應(yīng)“積極股東”政策導(dǎo)向。近期，國家發(fā)布《關(guān)于完善中國特色現(xiàn)代企業(yè)制度的意見》，明確支持引入持股5%以上的機(jī)構(gòu)投資者作為治理制衡力量。三家財務(wù)投資者合計(jì)持股27.22%卻未獲董事席位，暗合“積極而不越位”的深意——以資本體量形成隱性監(jiān)督，卻不干預(yù)日常經(jīng)營，這種“沉默的制衡”恰是避免重蹈股東內(nèi)斗覆轍的模式創(chuàng)新。（CIS）