隨著大額License-out（對(duì)外授權(quán)）交易頻現(xiàn)，中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)在全球資本與跨國(guó)藥企面前正不斷證明自己的研發(fā)實(shí)力。

行業(yè)向好勢(shì)頭的另一面是一級(jí)市場(chǎng)投融資交易仍在低谷期。聚焦到創(chuàng)新藥領(lǐng)域，有些企業(yè)拿到全球BD交易大單，更多企業(yè)還在融資的道路上艱難前行。

這意味著，中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)正步入分化階段——具備臨床數(shù)據(jù)、全球視野和融資能力的頭部企業(yè)逐漸突圍，而大多數(shù)企業(yè)仍面臨生存與發(fā)展的雙重考驗(yàn)。

今年6月，《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》記者專訪丹麓資本管理合伙人兼北京總經(jīng)理許謙，圍繞創(chuàng)投在創(chuàng)新藥生態(tài)中的角色、BD交易熱潮的背后邏輯、創(chuàng)投基金退出路徑的制度現(xiàn)實(shí)展開對(duì)話。

在他看來，License-out不應(yīng)被簡(jiǎn)化為“賣青苗”，而是一種兼顧現(xiàn)金流與戰(zhàn)略驗(yàn)證的現(xiàn)實(shí)選擇。更重要的是，只要核心團(tuán)隊(duì)還在，具備持續(xù)研發(fā)的能力，就仍有可能圍繞原有平臺(tái)開展“連續(xù)創(chuàng)業(yè)”，推動(dòng)管線的不斷發(fā)展進(jìn)化。

盡管創(chuàng)投行業(yè)尚未迎來全面復(fù)蘇，但中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)過往十年已經(jīng)獲得巨大發(fā)展。只要人還在、能力還在、信心還在，創(chuàng)業(yè)的“種子”就不會(huì)干涸，創(chuàng)新項(xiàng)目的森林仍將延續(xù)繁茂、生生不息。

創(chuàng)投在創(chuàng)新藥生態(tài)中的角色

《21世紀(jì)》：從創(chuàng)投的視角看，你如何理解市場(chǎng)化基金在支持創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)中的作用？

許謙：簡(jiǎn)單地說，市場(chǎng)化創(chuàng)投在創(chuàng)新藥從實(shí)驗(yàn)室走向市場(chǎng)的過程中，是創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)非常重要的一環(huán)。回顧中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，從早期的三大門戶，到后來的BAT、京東、美團(tuán)、字節(jié)跳動(dòng)等，都得益于投資機(jī)構(gòu)的大力支持。創(chuàng)新藥的商業(yè)模式和互聯(lián)網(wǎng)很像，都是前期高投入、高風(fēng)險(xiǎn)，如果做成了，就是高回報(bào)。

從這個(gè)角度來看，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)不僅是資金的提供者，也是點(diǎn)火器、助推器、導(dǎo)航儀——一方面在早期提供啟動(dòng)資金，另一方面在項(xiàng)目推進(jìn)過程中給予資源和方向上的支持。

《21世紀(jì)》：你提到創(chuàng)投還是“導(dǎo)航儀”，這個(gè)作用主要體現(xiàn)在哪些方面？

許謙：創(chuàng)投機(jī)構(gòu)接觸的項(xiàng)目多，對(duì)各類情況的判斷和應(yīng)對(duì)也會(huì)更有經(jīng)驗(yàn)。創(chuàng)業(yè)者在某個(gè)技術(shù)領(lǐng)域可能很資深，但對(duì)整個(gè)企業(yè)的股權(quán)架構(gòu)、團(tuán)隊(duì)搭配、融資節(jié)奏甚至上市路徑選擇上，經(jīng)驗(yàn)相對(duì)較少。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在這些方面能提供一些借鑒和建議，幫助他們規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、少走彎路。

說到底，做創(chuàng)投不僅僅投資金，更是有助于團(tuán)隊(duì)建設(shè)、戰(zhàn)略決策、對(duì)接資源等的系統(tǒng)配置。對(duì)很多企業(yè)來說，好的投資人能幫助創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)補(bǔ)上早期成長(zhǎng)過程中的一些短板。

《21世紀(jì)》：近年來創(chuàng)投基金的資金來源發(fā)生了明顯變化，這對(duì)一級(jí)市場(chǎng)創(chuàng)新藥企業(yè)投融資有哪些影響？

許謙：近幾年一級(jí)市場(chǎng)，各種類型的國(guó)資LP（基金出資人）逐漸占據(jù)主導(dǎo)地位，市場(chǎng)化資金的占比明顯下降。這一結(jié)構(gòu)調(diào)整在為創(chuàng)投行業(yè)解決資金來源的同時(shí)，也在一定程度上對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)導(dǎo)向帶來一定影響。

資本化路徑與“賣青苗”的現(xiàn)實(shí)討論

《21世紀(jì)》：過去十年，創(chuàng)新藥行業(yè)政策、資本與市場(chǎng)的節(jié)奏不斷變化，你怎么看這些變化帶來的影響？

許謙：回顧這十年，中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)取得了巨大發(fā)展。從2015年臨床自查之后，行業(yè)開始迅速與國(guó)際接軌，經(jīng)歷了一系列政策改革、審評(píng)審批提速、資本進(jìn)入等過程。從近十年的行業(yè)數(shù)據(jù)來看，2021年無論在國(guó)內(nèi)還是全球，都是創(chuàng)新藥一級(jí)市場(chǎng)投融資的高點(diǎn)；后續(xù)三年，一級(jí)市場(chǎng)的投融資金額明顯下降。今年雖然二級(jí)市場(chǎng)有所反彈，但一級(jí)市場(chǎng)的資金回流仍然緩慢。

這幾年既有行業(yè)快速發(fā)展，也伴隨著不斷的行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。行業(yè)周期與資本周期疊加，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)要始終保持適應(yīng)力和判斷力。

《21世紀(jì)》：如何分析國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥行業(yè)所處的周期，是觸底回升、走出低谷，還是正在開啟結(jié)構(gòu)性分化的新階段？

許謙：從資本市場(chǎng)角度看，今年以來恒生生物醫(yī)藥指數(shù)年初以來已經(jīng)上漲超過30%，二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)了觸底回升的跡象。一級(jí)市場(chǎng)創(chuàng)新藥投融資有所回暖，但能否走出底部還需要時(shí)間觀察。

當(dāng)前的一級(jí)市場(chǎng)呈現(xiàn)出明顯的結(jié)構(gòu)性分化：那些真正具備全球競(jìng)爭(zhēng)力、有能力做成License-out或NewCo的企業(yè)，可以獲得很好的發(fā)展。據(jù)統(tǒng)計(jì)，去年國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥License-out總金額達(dá)到了519億美元，首付款就達(dá)到41億美元，都創(chuàng)了歷史新高。當(dāng)然二級(jí)市場(chǎng)的交易金額會(huì)更大，5月底，三生制藥與輝瑞的交易，12.5億美元的首付款及最多48億美元的潛在里程碑付款，以及根據(jù)授權(quán)地區(qū)產(chǎn)品銷售額計(jì)算得到的兩位數(shù)百分比的梯度銷售分成，輝瑞同時(shí)1億美元戰(zhàn)略入股。這在過去是難以想象的。

《21世紀(jì)》：創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在創(chuàng)新藥領(lǐng)域主要有哪些退出路徑？

許謙：目前來看，港股上市、License-out交易、NewCo是比較常見的三種方式。其他如科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)等，也會(huì)保持關(guān)注。

從生物醫(yī)藥項(xiàng)目上市退出角度看，港交所未來有可能逐步發(fā)展成為中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)的“納斯達(dá)克”市場(chǎng)，雖然短期內(nèi)還存在一些波動(dòng)和挑戰(zhàn)，但整體仍然是創(chuàng)投基金比較現(xiàn)實(shí)的退出渠道。

《21世紀(jì)》：License-out火熱的同時(shí)，也有“賣青苗”的聲音，你怎么看？

許謙：我理解這種擔(dān)憂，但也不必過度解讀。對(duì)很多初創(chuàng)企業(yè)來說，License-out是驗(yàn)證自身價(jià)值、實(shí)現(xiàn)價(jià)值的一種重要路徑。而且市場(chǎng)也會(huì)不斷自行調(diào)整，近期達(dá)成股權(quán)綁定的NewCo模式項(xiàng)目也在逐漸增多。

創(chuàng)業(yè)即大成是幸運(yùn)，不斷創(chuàng)新迭代才是取得成功的常態(tài)。正如當(dāng)年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中不少創(chuàng)業(yè)者通過交易退出建立信用、獲得更多經(jīng)驗(yàn)與資源支持再創(chuàng)業(yè)，獲得更大發(fā)展，創(chuàng)新藥行業(yè)創(chuàng)業(yè)者同樣如此。只要核心團(tuán)隊(duì)仍具創(chuàng)新能力、持續(xù)投入，就依然能夠不斷拓展新管線新產(chǎn)品，取得新的發(fā)展，也為產(chǎn)業(yè)注入持續(xù)動(dòng)能。